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徐忠:政策刺激效用递减 结构性改革愈显紧迫

作者:徐忠
时间:2016年12月20日        字体:           点击量:

  很高兴参加第七届财新峰会,今年的主题是聚焦改革执行力。重大的改革往往是需要倒逼机制的,我想从宏观经济角度谈三个观点。

  

  

  一、从全球经济看,总需求刺激政策的效果正在边际递减,金融市场动荡不定的态势短期内可能难以改观

  是基于以下判断:

  一是全球金融危机之后,发达国家吸取了上世纪三十年代的教训——在危机时紧缩的货币政策会导致通货紧缩,加剧危机。纷纷实施量化宽松的货币政策,并一再加码,直至采取负利率。在没有结构调整改革和财政政策的支持下过度刺激的货币政策最终只会导致全球金融市场泡沫和高杠杆。因为货币政策是绳索,在紧缩时起作用,对推动经济增长作用有限。

  二是历史上看布雷顿森林体系崩溃以后,一旦美国进入加息周期,往往对新兴市场国家造成很大的冲击。上世纪八十年代初的拉美债务危机,97年的亚洲金融危机均与此有关。

  当前全球金融市场联通紧密,高杠杆普遍存在,美国与其它国家经济周期不同步,货币政策不同步,必然使全球金融市场动荡难以平复。

  与此同时,黑天鹅事件时有发生,不确定不稳定因素增多。持续的经济停滞,已经引发了去全球化、贸易保护主义和民粹主义抬头,英国脱欧、意大利修宪公投,这些意外因素不断冲击全球市场,导致全球范围内的金融市场震荡、大宗商品价格波动、跨境资本流动不确定性明显增大。

  基于以上判断,2017年全球金融市场动荡是大概率事件。

  二、从国内经济看,近年来我们在稳增长方面花的功夫过大,不利于推动相关改革

  今年以来,在世界经济复苏一波三折的情况下,我国经济保持了总体平稳,而且,“三去一降一补”供给侧结构性改革取得一定进展,产业结构、需求结构、收入结构等继续优化,经济新的动能正在积聚,传统动能的改造升级也在加快,应该说成绩来之不易。

  但我们也应该清醒认识到,目前的6.7%的GDP增长是依靠房地产和基建投资拉动的,是依靠地方政府负债快速上升取得的,不具可持续性。国内长期积累的深层次矛盾还没有得到根本改善,部分结构性问题还有所固化,甚至恶化。

  与其他国家相比,中国政治稳定,确立了习近平同志为核心的党中央,中国的政策一以贯之,在保持经济增长的同时调整结构,政策回旋余地比较大。事实上,在近年来简政放权和鼓励双创的背景下,新成立企业数创历史新高,全社会企业家创新精神得到更好发挥,出口企业产品在升级,就业也得到很好保证。中国的可持续增长速度应是没有过度刺激条件下的增长,现阶段没有必要过度刺激,因为过度刺激维持所谓的高增长有百害而无一利。

  过度关注总量的直接表现就是杠杆率的上涨。从我国情况看,在边际上,债务扩张对杠杆率的推升效应,已明显超过对经济增长的拉动效应。2010年GDP每增长1亿元,对应债务增加2.14亿元,2015年每新增1亿元GDP对应的新增债务则猛升至4.06亿元。在这一态势下较好的政策选择,可能是适当降低经济增长速度,以换来边际上杠杆率更大幅度的下降。根据我们的测算,在2016年预计实际增速6.7%的基础上,如果2017年GDP预期增长6%-6.5%,全社会杠杆率增幅可相应下降1.5-2.4 个百分点。

  更值得关注的是被总量扩张所掩盖的结构矛盾。近年来,低效回报的部门仍然在加杠杆,这是总体杠杆水平不降反升的主要原因。我们一系列“稳增长”政策调动的主要是国有投资,民间投资占比则不断下降,但投资回报率则恰好相反。2016年1-10月,国有及国有控股、私营企业固定资产投资完成额累计同比增速分别为20.5%和9.7%,而同期规模以上工业企业国有及国有控股、私营企业的利润总额累计同比增速则分别是4.8%和6.6%。在投资回报率和投资增速明显错配的格局下,必然是投资增长越快,对债务融资依赖就越大,由此杠杆率不但不会随着投资和GDP增长而下降,相反会逐渐上升。

  过分关注总量问题的结果必然是僵尸企业僵而不死、过剩产能退而不出,供给侧结构性改革的市场化、法治化方向没有贯彻始终,反而会使总量与结构的矛盾更加固化。

  三、大力推进结构性改革,需要3个“Big Bang”

  中国经济的问题不是增长速度问题,而是过分刺激的风险、不改革的风险、过分干预经济的风险。

  在保持宏观政策审慎适度的基础上,要做好结构性改革这篇内涵丰富的大文章。当下之计的重点,我认为要打好三大歼灭战,实现3个“Big Bang”。

  一是应大幅放宽民间资本进入垄断行业。这有利于在传统行业去产能的同时发展新经济,也可遏制民间资本国内投资减少、境外投资大幅增加的趋势。

  尽管中央出台了一系列文件,但一些垄断行业的市场准入关卡仍然难以逾越。一些基础设施领域的民间投资占比,低的不到5%,高的也就30%。部分领域即使开了一道口子,但背后还有一道道的“玻璃门”、“弹簧门”、“旋转门”。应该抓紧制定出台大幅放宽电力、电信、交通、石油、天然气、市政公用等领域市场准入的方案和政策措施,制定出台支持民间资本发展养老、健康、家政、教育培训、文化教育等服务的具体办法。同时,实施更具包容性的财税政策、产业政策,营造公平竞争环境,创新垄断行业与民间资本合作机制,避免“只让出钱、不让发言”的不平等合作方式,努力做到同股同权。

  二是深化中央与地方财税体制改革,促进地方政府资产负债表更健康。2016年,中央与地方税收收入划分,以及中央与地方事权和支出责任划分改革均已正式启动。尤其是“营改增”试点全面推开,意味着地方主体税种营业税将成为历史。尽管“营改增”试点期间采取了“打标签”全部作为地方收入的办法,但这是改革初期为不影响地方财力的过渡性安排,改革方向依然是增加中央事权和支出责任。未来,地方政府缺乏主体税种、事权与财力不匹配的矛盾可能进一步凸显。我国改革的一条重要成功经验是充分调动中央和地方的两个积极性,其中,应该充分调动地方的首创精神和改革动力。因此,还应考虑适度提高地方财政收入比重,加强地方政府公共服务能力建设,使地方政府具备与其职责相匹配的财权与财力,使地方政府摆脱对土地财政的依赖。在政策上,应深入研究财产税的实施路径,全面改革资源税,加快推进消费税改革,培育地方主体税种,增强地方自主发展能力。

  三是以强化金融监管为突破口推进金融体制改革。当前,我国金融运行进入风险敏感期、多发期,去年的股市异常波动给我们敲响了警钟,进一步强化监管也成为本轮国际金融危机后的普遍共识。从我国面临的实际状况出发,金融改革的突破口主要在改革现行分业监管的体制,以适应日趋混业经营的格局。对中央银行而言要加强宏观审慎管理职能,防范系统性金融风险。重点在两个方面:一是要纠正现行体制下监管机构地盘意识和行业保护倾向,强化金融基础设施的建设,建立覆盖全市场的交易报告库制度,增强市场透明度,实行穿透式监管,有效防范系统性风险。二是要赋予中央银行对系统重要性金融机构和金融控股公司的监管权。只有做到这两点,才能为其他金融改革创造一个稳定的金融环境。

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